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    [SK하이닉스] 반도체 대한 시각의 변화. 필독(펌 )

    스틱탑픽 조회1582

    옛날 유럽 평민들이 즐겨 먹었던 훈제 청어는 그 특유의 지독한 냄새로도 유명했습니다. 그래서 과거 도망자들은 추격해오는 사냥개들의 후각을 교란시키기 위해 훈제 청어를 미끼로 사용했습니다. 훈제 청어의 지독한 냄새로 자신의 냄새를 덮어버리기 위해서 말입니다. 

    그렇다면 하이닉스 주식 게시판에서 제가 왜 훈제 청어 이야기를 할까요? 그건 바로 지금의 도시바 사태가 훈제 청어와 똑같다고 생각하기 때문입니다. 도시바 사태에 이목이 집중되다 보니 하이닉스의 본질적인 가치를 보지 못하게 만들어 버리니 말입니다. 

    사실 저는 도시바가 누구한테 팔리던 별 관심이 없습니다. 그저 홍하이에게만 팔리지 않으면 됩니다. 도시바 매각 건은 하이닉스의 본질적인 기업가치에 큰 영향을 미치지 않는다고 생각하기 때문입니다. 어떻게든 기술과 인력유출은 방지하면서 자금을 확보하려는 도시바와 일본 정부의 의중이 뻔히 보이는데 경영권을 확보하는 것은 애초부터 어려운 일이었습니다. 이와 관련해서 반도체 관련해서 제가 가장 믿고 보는 이수환 기자님의 기사를 인용해 봅니다. 



    “얼마 전 복잡하게 전개되고 있는 도시바 메모리 사업부 매각과 관련해 명분이 SK하이닉스 그 자체에 있다는 말을 했다. 도시바가 바보도 아니고 기술과 인력유출을 방지하면서 자금을 확보하려는 전략이 뻔히 보이는데 SK하이닉스가 이런 사실을 모르지 않는다는 취지에서였다. 

    어차피 처음부터 지분 인수는 어려운 일이었다. 따라서 우선협상 대상자로 선정된 한미일(韓美日) 연합에 융자(대출) 형태로 참여한 것은 차선이 아닌 최선이라고 봐야 한다. 그럼에도 불구하고 국내에서는 SK그룹 전사 차원에서 엄청난 결단이 내려졌고 마치 도시바 그 자체를 품에 안을 수 있는 것처럼 호들갑을 떨었다. 

    우선협상 대상자로 이름을 올렸음에도 불구하고 웨스턴디지털(WD)을 필두로 신(新) 미일(美日) 연합이 도시바에 손길을 뻗쳤을 때도 마찬가지였다. 이에 다시 한미일 연합이 협상 테이블에 애플을 올리는 등의 소식이 들릴 때마다 SK하이닉스는 생각에도 없는 춤을 춰야 했다. (이하 후략)“ 

    (http://www.ddaily.co.kr/news/article.html?no=159948 / [취재수첩] 도시바 매각 ‘뭣이 중헌디?’ / 디지털데일리 2017년 9월 7일자 기사) 



    그런 관점에서 저는 한국 언론에서 SK하이닉스가 도시바를 인수하기만 하면 단숨에 낸드 2등으로 도약할 수 있는 것처럼 이야기하는 것도, 도시바에 무언가 엄청난 게 숨겨진 것처럼 이야기하는 것도 어이가 없을 뿐이었습니다. 거기에 더불어 “25조원 짜리 초대형 M&A”라는 거창한 수식어마저 붙으니 이제는 마치 도시바 인수에 SK하이닉스란 기업의 명운이 걸린 것처럼 사람들이 ‘착각’하게 되었습니다. 그러다 보니 하이닉스를 마치 뉴스 재료에 따라 주가가 왔다갔다하는 코스닥 개잡주마냥 바라보는 사람들이 많아지게 되었습니다. 

    하지만 하이닉스라는 종목에는 재료 같은 그런 게 중요한 게 아닙니다. ‘훈제 청어’에 불과할 뿐입니다. 주가의 본질적인 평가요소가 아닙니다. 그러면 대체 “뭣이 중헌디?” 알기 위해서는 왜 하이닉스가 실적 대비 저평가를 받는지 그 근본적인 이유에 대해 알야아 합니다. 그건 바로 제가 전에 이야기했던 것처럼 그동안 하이닉스는 사이클 종목으로 평가를 받아 왔기 때문입니다. 

    제가 서두에서 소개한 글에서도 밝혔었듯 원래 호황기의 사이클 종목은 실적 대비 극심하게 저평가를 받는 경향이 있습니다. 당장 영업이익이 몇 조건, 영업이익률이 몇 퍼센트건 지금의 이익 모멘텀이 결코 장기간 지속될 수 없을 것이라고 생각하기 때문입니다. 즉, 현재의 실적에 거품이 껴 있다고 생각되는 것입니다. 그렇기 때문에 사이클 종목은 CAPE(Cyclically Adjusted PER)이라는 지표로 그 적정 주가를 평가하는 경우가 많습니다. 이익의 사이클 효과를 무디게 하기 위해서 지금 당장의 이익이 아니라 10년 치 평균이익으로 평가한 PER입니다. 

    그런 관점에서 그동안 하이닉스는 디스플레이, 석유화학, 조선, 제철 등 다른 사이클 종목들과 동일하게 평가를 받아 왔습니다. ‘고 PER에 사서 저 PER에 파는 게’ 당연한 종목이었습니다. 하지만 그 인식이 이제 점점 바뀌고 있습니다. 디램 시장은 이제 완전한 독과점으로 접어들어 ‘공급의 과잉’이 일어날 확률이 거의 없어졌고, 수요 측면에서도 폭증하는 데이터에 기반한 ‘서버용 메모리 반도체’가 장기간에 걸쳐 안정적으로 수요를 이끌 것이 확실시되고 있습니다. 다른 사이클 종목들과 분명히 차별화되고 있습니다. 

    즉, 지금의 50%에 육박하는 하이닉스의 경이적인 영업이익률이 장기간 안정적으로 유지될 것으로 생각을 고쳐먹는 큰손들의 비중이 점차 늘어나고 있습니다. 지금의 영업이익률이 일시적인 거품이 아니라 하이닉스의 진짜 실력이라고 믿게 되는 것입니다. 최근 몰리는 외국인과 기관 투자자들의 수급은 바로 이런 관점에서 바라봐야 한다고 생각합니다. 도시바 그딴 것과는 아무 상관없이 말입니다. 

    단순히 사이클 종목으로 평가절하하기에는 지금의 하이닉스의 이익 모멘텀은 너무나도 강력하고, 또 앞으로도 지속가능할 확률이 높습니다. 그렇기 때문에 하이닉스의 주가는 아직도 배꼽에도 도달하지 못했다고 생각합니다. ‘도시바 사태’라는 뉴스 재료로만 하이닉스의 주가를 평가하기에는 하이닉스의 이익 모멘텀은 너무나도 매력적입니다. 

    더구나 도시바가 없어도 하이닉스는 낸드에서의 위치를 지금보다 훨씬 굳건히 할 수 있다고 생각합니다. 바로 디램이 있기 때문입니다. 장래에 낸드에서 치킨게임이 시작되면 죽어나가는 것은 오히려 비(非)디램 회사들(WD, 도시바 등)이 될 가능성이 높습니다. 디램에서만 순현금흐름이 8조씩 발생하는 게 하이닉스인데 낸드에서 얼마가 적자가 나든 디램의 힘으로 버틸 수 있습니다. 더구나 디램에서 버는 돈으로 매년 낸드 설비투자규모를 두배씩 늘리고 있는데 오히려 치킨게임이 시작되면 웃는 것은 하이닉스가 될 가능성이 높습니다. 바로 그 점에도 주목하시면 좋겠습니다. 

    자고로 주식시장에서 큰 이익을 사냥하는 진정한 사냥개가 되기 위해서는 ‘훈제 청어’ 같은 지극히 사소한 미끼에 현혹되어서는 안 됩니다. 훈제 청어의 냄새가 얼마나 강렬하든 주가의 ‘본질 가치’라는 목표물을 끝까지 추격해서 그 목덜미를 물어 뜯을 수 있어야만 합니다. 그럴 수 있을 때에만 큰 돈을 벌 수 있습니다. 하이닉스는 지금 모멘텀 사이클 종목에서 가치주로 그 평가가 탈바꿈하는 일종의 과도기에 놓여 있습니다. 바로 이 기회를 놓치지 않으셨으면 좋겠습니다. 하이닉스에 투자하시는 개인 투자자분들 모두 성투하시길 빕니다.

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